Circle 在利润下滑、竞争加剧的背景下申请 IPO ——这会动摇 Tether 的稳定币主导地位吗？

Circle 申请 IPO 会对更广泛的稳定币市场产生什么影响？它能挑战 Tether 1600 亿美元的主导地位吗？

Circle 完成 IPO 竞标

稳定币 USD Coin (USDC) 背后的公司 Circle 已正式申请上市。4 月 1 日，该公司向美国证券交易委员会提交了注册文件，这是整个稳定币行业迈出的重要一步。

该公司计划在纽约证券交易所上市，股票代码为“CRCL”。不过，股票数量和预期定价区间等关键细节尚未披露。最近的估计显示，该公司的估值更接近 40 至 50 亿美元。

从财务角度来看，Circle 在 2024 年实现了强劲的收入。该公司报告的收入和储备收入为 16.8 亿美元，高于 2023 年的 14.5 亿美元，是 2022 年 7.72 亿美元的两倍多。

但其利润指标却讲述了一个更微妙的故事。2024 年，净收入从前一年的 2.675 亿美元降至 1.557 亿美元。更值得注意的是，其 EBITDA（即息税折旧摊销前利润）下降了 29%，至 2.848 亿美元。

Circle 的 IPO 申请因高昂的运营成本而引发担忧，其中薪酬支出超过 2.5 亿美元，其他费用 1.4 亿美元。

加密货币风险投资基金 Dragonfly 的投资者 Omar 指出，毛利率下降、美国放松管制风险以及核心收入驱动因素（利率）已经达到峰值。由于增长停滞和多重阻力，Omar 认为 Circle 的 32 倍 2024 年收益估值过于昂贵。

This IPO arrives during a period when U.S. regulatory attitudes toward crypto appear to be shifting, especially under the Trump administration. 

早在今年 1 月份，一位知名的加密货币分析师就表示，IPO 可能成为本轮周期中最重要的事件之一，为机构投资者更积极地参与基于区块链的金融基础设施打开大门。

从市场份额来看，USDC 仍然是市值第二大的稳定币，仅次于 Tether 的 USDT。截至 4 月 4 日，USDT 控制着超过 61% 的稳定币市场，而 USDC 则占有约 25% 的份额。

竞争也在加剧。PayPal USD (PYUSD) 和 Ripple USD (RLUSD) 等新进入者正在慢慢扩大其影响力，尤其是在美国和企业领域，这些领域历来是 Circle 的据点。

那么，这一切对稳定币市场意味着什么？让我们深入探讨一下 Circle 的 IPO 将如何重塑该行业的竞争态势 —— 以及这是否最终会对 Tether（USDT）的头把交椅构成有力的挑战。

Circle 的 IPO 和稳定币的新时代

Circle 的上市决定引发了关于透明度、监管协调以及稳定币治理和结构预期转变的广泛讨论。

Crypto.news 联系了多位专家，探讨此举将如何影响未来的机构采用和稳定币市场动态。

Asset Token Ventures 联合创始人兼董事总经理 David Robnett 认为，此次 IPO 是稳定币市场的关键转折点。

“Circle 的 IPO 是稳定币领域的分水岭。它引入了前所未有的透明度、监管问责制和投资者审查，这些对于以美元为支撑的数字资产来说都是前所未有的。虽然 Tether 在原始交易量方面仍占主导地位，但 Circle 的上市地位可能会成为优先考虑合规性和风险调整后回报的平台和基金的决定性因素。”

Bundeep Singh Rangar, CEO of Pi Protocol, explains that the listing is especially appealing to institutions looking for reliability over opacity.

“Circle 的上市公司地位应赋予其强大的监管优势。投资者和机构倾向于青睐以透明度和监督性著称的产品，而 USDC 似乎完全有能力满足这一需求。成为一家上市公司，并由审计报表支持，可能会吸引更多规避风险的机构。”

Digital & Analogue Partners 合伙人 Yuriy Brisov 强调了 Circle 如何通过提高披露信息量而从竞争对手中脱颖而出。

“Circle 的合法性、审计储备和 SEC 报告可能会吸引主流金融机构加入 USDC。Tether 的模式仍然更加不透明。这让 Circle 在受监管机构（尤其是面临合规压力的机构）中占据了优势。”

Yellow Network 董事长 Alexis Sirkia 采取了更加谨慎的立场，他指出 Tether 在现有基础设施中根深蒂固的地位。

“在加密货币领域，主导地位取决于用例和集成。Tether 仍然是离岸流动性的支柱，并且深深嵌入中心化和去中心化交易链中。随着时间的推移，Circle 的监管友好型方法将吸引更多的机构资本，但 Tether 的地位不会轻易被取代。”

Joe, Co-Founder of DeAgentAI, notes that Circle’s timing aligns well with shifting policy in Washington.

“Regulatory clarity is definitely on Circle’s side. Having U.S. institutional support, especially as the government leans more pro-crypto, is a massive tailwind. For big banks and fintechs entering Web3, USDC is a safer choice.”

Stabolut 首席执行官兼联合创始人 Eneko Knörr 认为，此次 IPO 不仅仅是公司的一个里程碑。他认为，这可能会改变传统金融机构对稳定币的看法。

“这就像允许投资者投资中央银行。这种可见性和信任正是传统机构所需要的，这样他们才能放心持有 USDC 或围绕它构建新的金融产品。”

Pairs 首席执行官 Kelghe D’Cruz 认为 Circle 的战略清晰而深思熟虑。

“Circle 上市是对 Tether 的直接攻击。公开市场迫使市场变得透明。如果 Circle 成功做到这一点，USDC 将成为机构必须信任的稳定币。它不会立即取代 Tether，但它会缩小差距。”

Grindery 首席执行官 Tim Delhaes 指出，合法性只是其中的一部分。

“This is a defining moment, but the market isn’t just about compliance. It’s about network effects, accessibility, and integration. USDT still holds a strong grip on offshore and emerging markets where liquidity outweighs regulatory concerns.”

主导地位之争：USDC 与 USDT

随着 Circle 的 IPO 进程不断推进以及 USDC 市值的上升，核心问题仍然是它是否能够有效挑战 Tether 的主导地位。

Cycle Network 首席执行官 Robbie 认为，USDC 和 USDT 之间的竞争归结为监管与覆盖范围的竞争。

“USDC 和 USDT 之间的竞争本质上是监管合规和市场惯性之间的斗争。USDT 仍然是流动性最强的稳定币，尤其是在币安和 OKX 等交易所。它是亚洲大部分地区的默认记账单位，并且因为基础设施而非叙事而占据主导地位。”

他承认，USDC 显然是 DeFi 中更受信任的资产，具有透明的储备，并在 Aave (AAVE) 和 Compound (COMP) 等借贷协议中占有重要地位。

But, in his view, Tether’s simplicity and speed continue to make it the default choice in high-frequency, cross-border use cases where compliance is less of a concern.

Blake Jeong, Co-CEO of IOST, points to evolving dynamics around utility and capital efficiency.

“In this new phase, dominance won’t just be about scale but also about utility and sustainable yield. The next wave of stablecoins may be backed by real-world assets and offer organic yield. That changes the conversation from reserve safety to active performance.”

He adds that yield-bearing designs could attract both institutional and DeFi users, particularly if they are paired with strong collateralization and flexible deployment across protocols.

Zino, CEO of GamerBoom, stressed the role of geography and market segmentation. He notes that while USDC’s regulatory compliance strengthens its position in Europe and the U.S., Tether’s foothold in emerging markets is difficult to challenge.

“Tether 仍占据 70% 的市场份额，并深深扎根于 TRON 等去中心化平台和汇款渠道。虽然 USDC 的 IPO 提升了其在受监管领域的吸引力，但 Tether 在高交易量、监管不足的环境中仍然具有强大的流动性。”

Zekret 首席执行官 Dmitrij Radin 认为，竞争反映了加密货币中的两种不同的价值体系。

“Circle 必须公开账目并遵守美国法规。Tether 通过保持离岸和半匿名性，提供了许多新兴市场用户看重的灵活性。竞争不再是关于谁是正确的——而是关于哪种模式在不同约束条件下效果更好。”

尽管对于谁将在长期内占据上风的看法不一，但人们普遍认为，稳定币市场可能会保持分割状态。

Circle 对 Coinbase 的依赖

As Circle embarks on its public journey, several risks have emerged. One of the main concerns is Circle’s heavy dependence on Coinbase, both as a partner and as a primary distribution channel. 

Robbie highlighted that the $908 million payout to Coinbase for distributing USDC, which exceeds Circle’s net income of $156 million, shows the scale of this reliance.

“The payments to Coinbase are huge. Circle’s stablecoin business was originally a joint venture with Coinbase, and while the acquisition of Coinbase’s stake was strategic, it has led to a situation where a large portion of Circle’s growth is tied to one platform. If Coinbase faces regulatory issues or decides to shift focus, Circle could feel the impact significantly. This dependency creates a level of risk that could hurt the company’s margins and growth potential in the long run.”

Zino 对此表示同意，并指出 Circle 的商业模式（由向 Coinbase 的支付驱动）可能会成为财务瓶颈。

“Circle 对 Coinbase 的依赖不仅仅是一种合作关系 —— 这是他们收入模式的重要组成部分。由于他们的大部分分销都与一家交易所挂钩，Coinbase 优先事项的任何变化或市场地位的转变都可能严重影响 Circle 的运营和盈利能力。这会带来不必要的风险，尤其是在如此动荡的市场中。”

Circle 的资产负债表风险

除了这种集中风险之外，Circle 还面临利率波动的风险。S-1 文件显示，利率下降 200 个基点可能导致 4.14 亿美元的损失，这主要是由于 Circle 依赖储备金的利息收入。

这是 Radin 认为 Circle 和 Tether 之间存在一个关键区别的地方。

“Circle 的财务策略对利率变化高度敏感。由于其大部分收入来自美国国债等储备资产的利息，任何大幅的利率下降都可能使其收益大幅缩水。这与 Tether 形成了鲜明对比，Tether 的收入来源仍然更加不透明，但他们的模式可能不太容易受到利率环境的即时波动的影响。”

Changelly 研究主管 Daria Morgen 赞同 Radin 的担忧，并强调 Circle 因依赖安全、低收益资产而面临的脆弱性。

“虽然 Circle 的透明度在监管合规方面是一个优势，但当市场条件发生变化时，它就会暴露在风险中。如果利率下降，他们的收入模式可能会受到重大打击。相比之下，Tether 不会披露其全部投资组合，这可能使其更灵活地应对此类变化。”

Circle 的利率风险不仅对其运营构成担忧，还凸显了其更大的战略差距。Jeong 指出，除了储备金利息之外，实现收入来源多元化应该是 Circle 未来的首要任务。

“为了与 Tether 竞争，Circle 需要将其业务扩展到生息储备的范围之外。法币增值、流动性结算和去中心化金融等领域的机会越来越多。过度依赖利率环境来获得收入会让 Circle 面临风险，尤其是在利率下降或持续波动的情况下。”

Taraxa 联合创始人 Steven Pu 特别强调了这一问题，他指出 Circle 必须实现多元化以降低这些风险。

“Circle 专注于储备收入，出于监管原因，这很合理，但这也让他们很脆弱。由于储备金被占用太多，而且严重依赖 Coinbase，Circle 的商业模式很容易受到市场环境变化的影响。为了保持长期竞争力，Circle 需要拓宽收入来源，减少这些单点故障的风险。”

拉丁指出，Circle 模型对外部金融力量的依赖比 Tether 模型更明显，Tether 的模型缺乏透明度，导致其财务稳定性容易受到猜测。

“Circle 对其储备的透明度是其优势，但也使其更容易受到攻击。99% 的收入来自美国国债储备的利息，这意味着他们受利率波动的影响。Tether 的模式虽然不透明，但可能可以保护他们免受部分风险，因为他们不会公开其收入来源。”

Sirkia 认为 Circle 的多元化需求不仅是财务上的需要，也是战略上的需要。

“Circle 注重合规性是有益的，但如果他们的收入模式过于依赖单一来源，这还不够。稳定币市场正在发展，流动性结算和去中心化金融等领域的机会越来越多。如果 Circle 不适应，他们可能会发现自己落后于那些对市场变化反应更敏捷的竞争对手。”

未来之路

为了保持竞争力，Circle 需要实现收入来源多元化，减少对单一合作伙伴的依赖。虽然监管明确和机构支持是优势，但如果市场条件发生剧烈变化，这些优势将不够。

为了挑战 Tether 的主导地位，Circle 必须重新考虑其战略，专注于扩展到去中心化金融和流动性结算等领域。

如果没有这种多样化，Circle 就有可能被那些更有能力应对不确定性和利用新兴趋势的竞争对手超越。